7月22日，央行公告稱，從即日起，公開市場7天期逆回購操作調整為固定利率、數量招標，利率由此前的1.80%調整為1.70%。同時，為增加可交易債券規模，緩解債市供求壓力，自本月起，有出售中長期債券需求的中期借貸便利（MLF）參與機構，可申請階段性減免MLF質押品。7月LPR報價亦有調降，一年期、5年期以上品種均下調10bp。

　　央行多目標下各類目標的優先順序可能根據情況階段性地調整，上半年受到美國通脹反彈的影響，央行的優先順序總體上可能是匯率穩定，債市穩定以及經濟增長，形成的結果是短端跟匯率的走勢較為接近，而長端在資產荒的慣性下行趨勢之外，受央行喊話和重要會議預期影響較大。

　　現階段，隨著完成國內全年增長目標的壓力大于內外平衡的壓力（二季度增長不及預期，后續貿易摩擦或可能增加，近期美元走弱），決策層對于經濟增長的訴求提升，貨幣寬松也陸續兌現，但需要關注后續特朗普如果上臺，人民幣匯率貶值預期是否會增強，進而制約貨幣寬松的空間。

　　新的框架中，央行希望通過政策利率OMO引導資金價格，進而傳導到債券和信貸市場，影響國債利率和LPR報價；同時為了調節流動性、加強對資金價格及長端利率的管控，又通過OMO上50BP和下20BP限制資金價格的波動范圍，并通過國債買賣操作加強對于收益率曲線形態的影響。本次逆回購操作公告，提到了“固定利率、數量招標”，進一步確定了OMO的政策利率地位，結合之前的臨時正逆回購操作公告，當前的政策利率中樞是1.7%，上下限分別是1.5%和2.2%。

　　“自本月起，有出售中長期債券需求的中期借貸便利（MLF）參與機構，可申請階段性減免MLF質押品”，這部分機構主要是有賣出意愿的機構，或許跟央行計劃借入債券的機構有一定重合，抵押品減免后，有助于這部分機構實現自身賣券的需求或配合央行借入債券的需求；整體上以后MLF操作部分機構可以不用抵押仍能得到央行的資金，這樣可以增加市場上可交易的債券，緩解債券市場的供求矛盾，也隱含著央行不希望利率因為供求失衡下行過快、削弱MLF政策利率地位之意。

　　LPR的調降則是新的框架下OMO調降的結果，因為新增房貸利率取決于加點，LPR調降主要作用可能是降低存量房貸利率，效果真正實現還是需要等到第二年，但是有一定的穩增長信號意義，有助于提振市場預期。

　　債市策略上，由于經濟發展思路的轉變，超常規刺激政策難以出臺，可能更多是前期政策的推動和落實，結合短期匯率壓力的緩解，債市沒有明顯利空因素，阻力可能主要來自收益率下行過快或引發央行干預；中期來看，國內基本面的不確定性和貿易磨擦意味著人民幣可能未到升值拐點，對利率或有一定壓制，但更多是影響節奏；或可結合國內經濟數據、匯率情況以及利率下行節奏把握交易機會。??????

　　（作者：摩根士丹利基金固定收益投資部 崔璨）