（長安期貨? 劉琳）

　　一、摘要

　　7月美國農業部報告顯示，預計2023/24年度玉米期末庫存為18.77億蒲式耳，低于6月預期，也低于市場預期的20.49億蒲式耳。美國2024/25年度玉米期末庫存預估為20.97億蒲式耳，6月預估為21.02億蒲式耳，減少0.05億蒲式耳，超出分析師預期的21.74億至24.54億蒲式耳。美國2024/25年度玉米產量預估為151億蒲式耳，6月預估為148.6億蒲式耳，增加2.4億蒲式耳，也高于分析師此前平均預期的150.63億蒲式耳，這將是美國玉米歷史第三高的水平。雖然庫存調降為玉米價格帶來利好，但產量預期仍維持高位將繼續打壓玉米價格，美玉米維持低位震蕩。國內而言，本月天氣陰雨連綿，糧源不宜儲存，引發集中出貨，而需求不佳，替代多樣，天氣炒作落空，供需寬松格局引導下，玉米期現貨價格持續偏弱。

　　二、基本面分析

　　（一）渠道出貨情緒，現貨持續弱勢

　　山東天氣干旱以及東北暴雨帶來的利多兌現后，持續陰雨天氣提升渠道出貨情緒，大幅緩解年度中后階段余糧偏緊的情況，引導7月以來現貨持續偏弱。東北港口二等玉米平倉價降至2420，6月底為2480，山東濰坊二等玉米市場價降至2370，6月底為2400，廣東蛇口港東北二等玉米市場價降至2430，6月底2530。當下，一方面，華北持續陰雨雨天氣，玉米儲存難度加大，貿易主體加快出貨，另一方面，東北溫度升高，受三方資金壓力、進口拍賣持續進行以及中儲糧持續投放，貿易商加緊出貨，此外，春玉米即將上市。整體供應偏寬松，價格依舊面臨壓力。

　　（二）港口庫存去化，但同比依舊偏高

　　Mysteel數據顯示，截至7月19日，北方四港玉米庫存233.2萬噸，月環比降低65.10萬噸，降幅22%，5月下旬以來連續降低，同比增加81.4萬噸，增幅54%。廣東港玉米內貿庫存65.8萬噸，月環比降低2.6萬噸，降幅4%，同比增加45.5萬噸，增幅超過200%。外貿玉米庫存44.9萬噸，月環比增加2.4萬噸，增幅5.6%，同比減少1.3萬噸，降幅3%。與此同時，廣東港谷物庫存247.1萬噸，月環比增加8.9萬噸，增幅4%，同比增加92萬噸，增幅約55%，處于近年高位。整體而言，由于集港量偏低以及出貨意愿增加，北港持續去庫，因替代品多樣化限制內貿玉米需求，南港內貿庫存同比大增。整體而言，國內渠道庫存同比偏高，且外貿谷物需求向好背景下，國產玉米或持續面臨需求被擠占風險。

　　從谷物替代角度。6月玉米進口92萬噸，同比銳減50.2%，為近四年當月最低水平，環比減少12.4%。由于國內養殖行業低迷，疊加國家持續加強對“保稅區”的玉米類商品進口監管等因素，去年12月以來玉米月度進口規模連續下降。但本年度截至6月累計進口2163萬噸，去年同期僅為1419萬噸。6月我國進口谷物（玉米、高粱、大麥、小麥）合計462萬噸，去年同期為436萬噸，但本年度截至6月累計進口5216萬噸，去年同期為3529萬噸。近日外盤美玉米持續低位，疊加巴西玉米上市高峰期，出口表現旺盛，后期我國玉米進口仍將維持較大的規模。由此來看，進口壓力猶在，玉米價格或持續承壓。

　　（三）麥價反彈乏力，限制玉米飼用需求

　　從生豬養殖角度。農業農村部數據，2024年6月末能繁母豬存欄量為4038萬頭，環比增加1.05%，同比下降6%，相比2022年12月份高位時的4390萬頭已經下降了8%。按照10個月的出欄周期，自2023年10月開始生豬出欄將逐步降低。在生豬去產能背景下，生豬飼料需求穩中降低或為大方向，不利于玉米價格走強。中國飼料工業協會數據顯示，受生豬產能優化調整和畜產品消費暫未恢復到預期水平等因素綜合影響，飼料產量高位回調。今年上半年全國工業飼料總產量14539萬噸，同比下降4.1%。階段性來看，市場看好三季度豬價，二次育肥不間斷入場，雖然今年養殖端表現的較為謹慎，多為滾動式出欄，補欄，由此，飼料需求或難見明顯的增減波動。鋼聯數據顯示，當下飼料企業玉米庫存天數30.66天，月環比降低0.85天，同比偏高1.54天。在生豬養殖補發放緩以及替代作用下，預計玉米庫存天數穩中偏弱。

　　從小麥角度。7月底全國小麥玉米均價分別為2485、2396，小麥表現穩中偏弱，玉米跌幅相對較大。兩者價差為89，由于玉米價格跌幅較大，引導小麥-玉米價差有所修復，但仍在小麥飼用替代范圍內，因此替代作用猶在。不過，谷物替代明顯，或限制小麥流入飼料領域的空間。按照小麥脫離飼用替代區間計算（價差150計算），玉米價格需回落至2300以下水平，由此來看，玉米價格壓力猶存。

　　（四）行業零利潤，深加工需求增量受限

　　深加工方面處于停機檢修期，開機率持續降低，截至7月26日，玉米淀粉開機率57.04%，月環比降低0.77%，同比增加6.46%，因此深加工企業原料需求好于去年，但也限制后續的補庫需求。深加工企業玉米庫存427.8萬噸，月環比減少18.2萬噸，降幅4%，同比增加179.2萬噸，增幅72%。企業玉米淀粉庫存109.8萬噸，同比增加16.3萬噸，同比仍偏高。隨著溫度回升淀粉需求略有好轉，但近期玉米價格下跌引導淀粉價格下跌，產品維持0利潤狀態，玉米深加工需求增量受限。

　　（五）缺乏天氣炒作

　　當下玉米處于新舊年度交替階段，但較往年反常。一是截至目前為止的天氣炒作基本落空。二是年度余糧偏緊支撐不在，轉而被天氣多雨出貨增加的利空掩蓋。不過河南產區前期干旱后期多雨，尤其近期格美臺風路過，再度帶來降雨，玉米單產或受影響，后續不排除利空情緒釋放后，市場關注度回升的可能。

　　（六）期貨持續弱勢，基差被動走強

　　7月以來期現貨價格持續回調，其中東北港口二等干糧由6月底2480降至2420，而期貨9月合約由2520降至2320附近，期貨持續下跌修復基差。截至7月26日，7月主力合約基差由-29回升至63，但較全年100以上的高位基差仍偏低。同時，考慮小麥-玉米仍處在替代范圍內，需要玉米再度下跌來修復價差，出清小麥飼用需求，由此來看，玉米基差仍有回升空間。不過9月合約臨近交割月，期現回歸邏輯或引導現貨價格向下回歸期貨價格，基差回升空間有限。而從價差來看，遠月合約已經跌至新季度成本線附近，成本支撐作用猶在，且技術面顯示存在止跌企穩訴求，而近月合約則在替代品壓制下，期貨價格難有大幅反彈空間，反而市場悲觀預期引導下下方存在一定的空間，9-1價差存在收縮空間。

　　三、小結與展望

　　7月份玉米期貨滯漲回落，延續下跌態勢，現貨價格全國范圍內偏弱運行，基差被動走強。基本面來看，2023-24年度玉米供應收尾，市場余糧持續減少，疊加存儲成本增加，弱勢價格之下部分渠道商或存在惜售情緒并支撐價格。但陰雨天氣糧源不易儲存，企業積極出貨，短期仍施壓價格。深加工季節性檢修，開機率持續降低，需求有限，而替代品多樣化，春玉米即將上市，小麥流入飼料企業，谷物持續替代，飼料需求受限。外加定向稻谷拍賣傳聞持續施壓，玉米階段性供強需弱，期現貨價格承壓運行為主。不過，期價暴跌200點，基差被動走強后，現貨弱勢不改，后續或通過現貨補跌期現回歸，期價或反彈乏力，不排除繼續向下的空間。遠期合約則在臺風以及成本支撐之下，低位運行為主，合約均需關注2300附近的支撐力度。短期不宜追空。僅供參考。

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