來源：天勇談經濟

　　市場化改革加快經濟增長速度專欄按：今年3到6月期間，中國人民大學全球治理與發展研究院和東北財經大學國民經濟工程實驗室工作論文中，形成了《從供給側測算經濟增長目標及對改革的要求》和《從需求側測算經濟增長目標及對改革的要求》各2萬余字的上下兩部分研究報告，分篇陸續摘要發出。今天發出之十九。

　　一、應當總結房地資產化改革穩定貨幣金融的歷史

　　貨幣對GDP的供應越來越多，消費物價竟然呈現為供應少時期的高上漲率變化到供應多時期的低上漲率。

　　無土地和房屋資產化改革時期，消費品物價上漲水平較高。前面已述，1978年，GDP規模為3679億元，M2規模為1273億元，M2/GDP為35%；1997年GDP規模為79715億元，M2規模為90996億元，M2/GDP 114%；期間GDP增長率為10.05%，消費物價平均上漲率卻高達8%，為超過5%的高通貨膨脹率。

　　1998到2023年，消費價格平穩和低迷。1998年時，GDP規模為85196億元，M2規模為104499億元，M2/GDP為123%；2023年時，GDP規模為1260582億元，M2規模為2922713億元，M2/GDP為232%；期間GDP增長率為10.05%，但消費物價平均上漲率卻只有1.83%，為很低的通貨膨脹率。一般來說，貨幣相對GDP的供應量增多，多余的部分會引起物價的上漲。因此，學界也詫異，1998年以后貨幣究竟去哪了，消費物價就沒暴漲，反而低迷？驚呼這是中國的“費雪悖論”。

　　改革開放后，在土地房屋資產化改革方面，馬克思主義的中國化。政治經濟學理論認為，在社會主義社會中，土地是一種自然資源，投入勞動改造的土地，包括在地面的建筑，也只是勞動產品，均不是商品。雖然從1978年就開始了改革開放，但直到90年代初，我們還是堅信傳統社會主義政治經濟學對土地房屋的定義。然而，1992年，我們要向社會主義市場經濟方向進行體制改革。并且，大規模引進中國港澳臺資和外商資金，他們的生產和員工居住需要土地和房屋，難道我們還是要無償劃撥和分配給他們嗎？后來，當時也不得不將馬克思主義土地房屋理論中國化，城鎮土地國有和集體所有不變，開始將生產和生活用地40年和70年出讓給他們使用。再后來，為了進一步完善社會主義市場經濟體制，1998年開始城鎮居民住宅也不再是無價格和被禁止交易的產品了，而要有償分配，進行商品化改革。

　　投放如此多的貨幣，實際被房屋土地資產化改革所吸收。后來多發的貨幣，不但沒有引致消費品的通貨膨脹，反而因其資產價格上漲，擠出了消費，穩定了消費物價。沒改革之前的土地和房屋，因為沒有價格、不是商品，不進行交易，它們與商品經濟的貨幣和債務都沒有絲毫的關系。土地房屋領域的馬克思主義中國化，其改革實踐的意義在于，如果將市場經濟看成是一個流動循環的體系，貨幣和債務，均可以向這個領域的投資、建設、生產、分配和支出系統流動了。

　　從土地領域看，1993到2023年，地方政府有償出讓土地總面積為9669萬畝，土地出讓金為788616億元，年平均土地流量資產為24644億元；1993年平均價格為2500元/畝，最高的2018年為186萬元/畝，31年平均價格上漲率為27%。

　　而從城鎮住宅和其他樓宇領域看，1998年城鎮住宅商品化改革，2000年改革完畢，當時原無價格非交易的住宅面積為105億平方米左右，其他非商品樓宇不到10億平米；到2023年，城鎮住宅和其他樓宇面積總量為426億平方米，價格分別為1948元/平方米和3420元/平方米；2000年城鎮住宅和其他樓宇總資產為189393億元，2023年時總資產規模達到4545345億元，其價格分別為10864元/平方米和8408元/平方米，其中城鎮住宅價格2001至今，年平均上漲率為8.13%，并且樓層從普遍的4到5層上漲到了33層。

　　圖1 資產吸引貨幣對消費品物價暴漲的平抑

　　數據來源：國家統計局、財政部網站數據部分、自然資源部網站數據部分，城鄉住宅與建設部網站數據部分。

　　慶幸的是，20世紀末期，中國土地房屋的資產化改革，避免了中國在21世紀消費品方面奔騰式通貨膨脹。可以說，這二十年進入了債務急劇擴張的時期，從需求側創造如此多的貨幣供應。但雖然土地饑餓供應高價出讓、房屋房地產商一條渠道開發建設供給，也造成了高地價和高房價，轉移城鄉居民收入、擠出居民消費等問題。但由于外匯儲備充盈、出口順差和國際收支平衡，更重要的是土地和房屋的資產化給債務和貨幣提供了抵押信用保證和幣值穩定之錨，才沒有造成人民幣對外大幅度貶值，中國經濟沒有發生匯率大幅度跳水和幣值直線式下跌的金融和經濟危機。

　　二、未來貨幣幣值和債務信用的高風險趨勢

　　未來到2035年間，人民幣幣值和債務信用穩定和安全的幣值之錨和信用保證是什么？最為基本和重要的，還是GDP和土地房屋資產。

　　GDP、貨幣和債務相關增長與金融體系的知識普及

　　GDP是貨幣幣值穩定最根本之錨，也是整個國家債務信用穩定的基礎。1960到1980的21年中，中國對1元GDP周轉的貨幣是0.33元，并且幾乎是一個較平均的常數。其原因是農村生產隊勞動貢獻絕大部分以工分計量、結算和分配，不使用貨幣。而期間人口從比例上看，基本上不向城市和工商業流動，城市化水平穩定在20%左右。1981到1997年，由于勞動力流動和工農產品商品化，發生了1元GDP的周轉貨幣，從0.33元到1元的變動。如果沒有后來的土地房屋的資產化，如前述的1960到1980年一樣，1元GDP需要1元貨幣周轉，可能就會成為一個常量。然而，20世紀末，我們進入了土地房屋資產化的時代，到2023年，不考慮貨幣對土地房屋資產周轉，1元GDP竟然需要2.32元人民幣周轉。

　　貨幣幣值和債務信用能不能穩定，首先，取決于GDP、貨幣和債務各自的增長速度快慢。因為GDP長期相對收縮，貨幣長期相對擴張，就會帶來越來越嚴重的幣值貶值壓力；而GDP增長速度長期低于債務的增長速度，說明國民經濟逐步失去生產增長還本付息的信用能力，債務信用最終也會崩潰。也就是說，在沒有其他重要措施介入緩沖的情況下，如果債務的增長速度長期快于貨幣的增長速度，貨幣的增長速度長期快于GDP的增長速度，國民經濟金融體系肯定會崩潰。

　　5.5%的理想經濟增長速度

　　GDP的自然增長率2%。我已經多次根據研究講到，未來中國廣義技術進步TEP增長正常偏樂觀為0.5%，勞動力要素投入增長率為-0.5%已經是一個定數；資本增長假定從5%向3%變動，產出系數平均為50%，貢獻的經濟增長速度也就2%。TFP正增長與勞動貢獻負增長相抵，未來總的GDP增長速度在2%左右。

　　但是，只要大力度體制改革推動，GDP增長未來可達到5.5%左右的速度。匡算的新動能分布為：勞動力、資本和土地要素市場化配置改革，提高生產效率，分別可對經濟貢獻0.4%、0.5%和0.5%左右的新增長率，合計為1.4%左右；推進資產化改革，城鄉土地房屋一定交易率下零到市場價格溢值，可對經濟貢獻1.6%的新增長率。再加上工程調水增加土地，也可獲得0.5%的新增長率。

　　改革加速增長速度有一些方面的不確定性

　　一是資本要素市場化改革的目的，是提高其投入產出效率。但怎么改革，對不同配置區域擴大與縮小有不確定性風險。一個辦法是提高目前的低效率部分的資本生產效率；另一個辦法是將低生產率部分的資本要素向高生產率部分轉移。前一個方式，是不是可靠不可預測；后一個方式，在一定的場景中，空間和資源是有限的，低效率生產部分和高效率生產部分，是個對數關系。A部分的擴大，就意味著對B部分的擠出。如果低效率部分內部改革提高生產率結果不理想，而一部分擴大擠出的是另一高效率的部分，則資本要素市場化改革獲得新增長潛能0.5個百分點的可能性不大。

　　二是土地要素市場化配置的改革，前提是要素可市場競爭性交易和可定價，否則市場機制無法發揮優化配置的功能。而農村宅地和承包土地的最終所有權、使用財產權和居住或者耕種權，這種土地最終還是集體所有，可給住宅使用者和耕地承包者確認財產權，但流轉的只是居住權和耕地耕種權。居住權和耕種權，既不可能交易，也不可能定價，更不能成為資產。

　　另外，只發展種植合作社，不發展農村其他建設用地和農業用地股份化的土地合作社，將其分股到農民。集體又是村民自治社會性組織，不是經濟組織。土地計劃、城鎮規劃、用途管制、衛星遙監和其他土地行政管制，城鄉統一土地市場可能變相為全國土地房屋到行政壟斷性平臺上統一行政化壟斷交易和管制。

　　這樣土地要素市場化改革獲得百分之0.5個增長點和城鄉土地房屋資產化改革溢值獲得百分之1.6個新增長點的可能性也不大。

　　未來總的GDP增長有可能增長3%。假定勞動力市場化改革、科技教育技術應用市場機制改革，還有工程調水和增加土地，可以正常推進。那么，要素投入增長1.5%，加廣義技術進步、勞動力市場化改革、工程調水增地各0.5%、0.4%和0.5%，未來總經濟增長也就2.9%。

　　推算貨幣、資產和債務的平衡風險

　　本文先是假定，如圖表2所示，未來11年GDP平均增長2.9%，可以得出每年的GDP規模。假定貨幣供應量和債務余額增長分別從9.7%向6%變動和10到7%變動。而城鎮住宅和其他房屋資產目前為450萬億元，到2028年可能價格縮水50%，再恢復升值到60%。因為從目前的土地要素市場化改革和農村土地三權分置改革看，未來真正實現土地資產化的可能性還不清楚。這樣，假定，再沒有新的土地房屋資產注入。逐步縮水和后期恢復的資產規模也見圖2所計算。

　　筆者估算的參數，大約1元GDP周轉貨幣為1元，0.35元貨幣需要1元土地房屋資產作為幣值之錨；而1元GDP合理債務應當為0.6元， 而0.55元債務需要1元存量資產保證其信用。計算未來貨幣和債務金融體系的風險如圖2所示。

　　圖2 現有資產縮水和未來不再有新資產注入假設下的金融風險

　　資料來源：周天勇計算并制表。

　　也就是說，如果未來GDP增長速度平均為3%，貨幣增長速度平均為7.5%，債務增長速度平均增長8%，而目前現有的資產因人口收縮、老齡化、高價格回調等因素，持續縮水4到5年，未來小幅回升，則在2028到2029年間發生人民幣幣值跳水的可能性很大，而且到2035年情況會翻倍嚴峻。而債務也會失去資產抵押等信用的保證，缺乏土地房屋耐磨資產支撐比例卻會越來越大，到2028到2029年時出大問題的可能性不小。

　　三、還是要推進土地房屋資產化改革以保金融體系安全

　　其實，市場經濟的一個重要內容，就是土地要素市場化和土地資料資產化，特別是在債務型和多貨幣的經濟發展模式中，作為債務信用保證和幣值穩定之錨有著關鍵性的作用。美國工業化及后工業發展中美元幣值穩定及其國際化，與其建國后的版圖擴張、國土開發和土地資產化等密不可分。第一次世界大戰后面對崩潰的德國財政，為了穩定幣值，沙赫特當年決定用德國有生產能力的土地為抵押，發行了32億土地馬克。新中國成立之初，通貨膨脹壓力很大，人民幣幣值很不穩定，土地改革和當時的土地是資產和可交易吸收紙幣，對主權貨幣發揮了基礎之錨作用。

　　一些學者總是說城鄉土地資產化改革，會出現流民、地主和貧富差別。然而，日本、韓國和中國臺灣當年也進行了將土地分配給農民的改革，其土地是資產。并沒有出現過大批的流民，也沒有出現大地主，基尼系數在戰后各發展經濟體中水平最低。農業就業勞動力比率目前已經降低到總就業比的3%以下，城市化比率已經達到95%，農民以地兼業創業經營，農村、小集鎮、小城市的生產效率提高，農民富裕、城鄉差距小、進入了發達經濟體。

　　也有一些學者提出，中國有的是資產可以裝在資產負債表中，不怕貨幣幣值和債務不穩定。但是，需要指出的是，公共資產，不能交易的資產，沒有穩定幣值和保證信用的功能。對于貨幣幣值和債務信用，其一，資產應當可交易定價，可變現；其二，企業資產要有收益。不能交易、不能定價，沒有收益，不能變現的土地和房屋，都不能算作是可以穩定幣值和保證信用的資產。

　　本專欄文章的改革建議是：（1）因為要素市場化和資源資料資產化改革，是貨幣穩定和債務安全的基礎，未來的財政赤字、貨幣量化和投資擴張等宏觀經濟政策，需要與資產化改革相協調；（2）在堅持土地公有制原則的前提下，形成城鄉統一和競爭性的土地房屋使用、交易、投資和建設市場，土地使用財產權應當放開使其可交易、可定價和可抵押而資產化，并延長土地使用財產權年期；（3）簡化農村農戶承包和使用耕地、宅基地的所有制實現結構，使其使用財產權能夠直接交易，從而保證其能夠在配置方面運轉，與規模經濟、要素組合等方面耦合，在城鄉間實現要素順暢流動，在投資、貨幣和債務之間交易和抵押等形成循環。

　　這樣，目前未改革的潛在的土地房屋資產，有800萬億元左右。到2035年有近1000億可交易和可抵押巨額資產。可以通過市場化改革而得到釋放，給未來中高速度增長中金融體系的穩定和安全，提供足夠的抵押信用保證和幣值之錨基礎。