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　　導讀：近年來海王生物的資產負債率較高，公司現金流緊張，賣身國企一方面可以通過股權換現金，另一方面也能解上市公司現金流壓力的燃眉之急。

　　從蛇口石云村一棟普通的住宅樓起步，到擁有海王大廈、銀河科技大廈和海王星辰大廈，在深圳創業30余載的吉林商人張思民，過去嘗到資本運作甜頭的同時，如今卻到了變賣上市公司控制權的境地。

　　最近，張思明掌控的海王生物（000078.SZ）披露多份公告稱，欲將持有的上市公司部分股權轉讓給廣東省國資，控制權一并“相讓”的同時，還背負三年業績對賭。

　　近年來海王生物的資產負債率較高，公司現金流緊張，業內認為，出讓控制權給國企，一方面可通過股權換現金，另一方面也能減緩上市公司資金壓力。

　　連日來，海王生物股價持續震蕩，截至8月2日收盤，報收2.45元，跌幅0.41%，總市值67.40億元。

　　徹底讓出控制權

　　行將年滿61歲的張思民，系吉林長春人，作為深圳海王集團股份有限公司（下稱“海王集團”）掌門人，他曾控制著龐大的“海王系”產業，版圖一度橫跨醫藥、教育、傳媒、金融以及大健康等多個領域，一度擁有3家上市公司海王生物、海王英特龍（08329.HK，間接持股比例32.51%）以及海王星辰（美股退市，擬A股IPO）。

　　海王生物主要從事醫藥商業流通，公司營收超過六成來自于此。第一財經記者梳理海王生物年報發現，在國家推行“兩票制”的關鍵階段，2017年左右，海王生物加速了行業整合力度，先后收購了多家行業公司。

　　不過，并購是一把“雙刃劍”，對海王生物來說，在標的資產業績并表的同時，也給自身帶來較大的資金壓力。并且，海王生物所處的醫藥流通行業為資金密集型行業，日常運營所需的資金投入較大，預付供應商貨款及維持存貨規模等都會對資金形成一定的占用。

　　早在2022年3月，海王生物就發布公告稱，正在籌劃混合所有制改革，引入戰略投資者，該事項可能涉及公司實際控制人變更。不過之后，并未見有“談攏”的結果公布。直至最近，廣東省屬國企接盤。

　　據公告，交易整體分三部分進行：股權轉讓、原實控人放棄表決權以及定向增發。

　　第一，海王集團將其持有的海王生物3.15億股股份，以2.43元/股的價格，轉讓給廣東省國企——廣東省絲綢紡織集團有限公司（下稱：絲紡集團）（約占限制性股票回購注銷完成后上市公司股份總數的12%），總價款7.67億元，全部現金支付。

　　第二，雙方約定，海王集團及其一致行動人合計放棄持有公司約9.01億股股份（約占公司股份32.9112%）對應的表決權。該表決權棄權長期有效，直至絲紡集團及其一致行動人的持股比例高于海王集團及其一致行動人持股比例5%以上。

　　第三，為進一步鞏固控制權，海王生物還擬向絲紡集團及其控股股東廣東省廣新控股集團有限公司（下稱：廣新集團）以2.4元/股價格，發行不超過6.2億股股份。

　　另外，根據協議規定，海王生物需完成1.19億股限制性股票的回購注銷工作。完成回購注銷之后，海王生物股份總數26.31億股。

　　以上動作全部做完，絲紡集團及其一致行動人持股比例達27.76%，海王生物控股股東變更為絲紡集團，實際控制人變更為廣東省人民政府。

　　“近兩年，受到大環境影響，市場上有實力的買家并不多。海王生物營收超過300億元，‘一般’企業收購這么大體量的公司，搞不好會是一個包袱，但對國企來說，一旦收購可能會存在一些優勢。”與海王集團有過接觸的深圳醫藥投資圈人士告訴第一財經記者。

　　上述人士亦表示，國企收購風格就會非常穩健，“從過往案例來看，國資收購上市公司的價格一般情況下溢價不能超過30%，雖無專門文件規定，但這是他們收購時的一條紅線，價格再往上提就比較難。”

　　“這次收購基本沒溢價，幾乎是與市場價齊平。交易總體花費22億元，其中7億多元（三分之一）直接以現金形式給大股東，另外14億元（三分之二）定增資金給到上市公司。”深圳醫藥投資圈人士稱。

　　“這次對國資來說，也算是比較穩妥的買賣，畢竟7億元股權轉讓款雖然現金直接支付了，但是14億定增資金是留在上市公司層面，未來由新實控人國資方面控制。”上述人士表示，海王集團方面、海王生物均可以拿到資金緩解自身融資壓力。

　　不單單是大股東地位相讓，海王生物管理層也將“大換血”。根據協議，在9個董事會席位中，絲紡集團方將占據6個，且董事長、財務負責人等關鍵職位也將被更換。

　　張思民還做出承諾“不謀求控制權”，自此協議簽署日起，除絲紡集團事先書面同意外，海王集團、張思明不得以任何方式直接或間接地增持上市公司股份，不得利用持股地位或影響力干預或影響絲紡集團對上市公司的控制權。

　　張思民對收購方還存在著業績對賭。據公告，交割日后，海王集團、張思明向絲紡集團承諾，海王生物于2025年度、2026年度、2027年度三個會計年度期間（“承諾期”）分別實現的歸屬于母公司股東的凈利潤不低于2億元、2.5億元、3億元，三年累計歸屬于母公司股東的凈利潤不低于7.5億元。

　　“承諾期滿，若上市公司于2025年度、2026年度、2027年度實現的歸屬于母公司股東的凈利潤累計金額未達到承諾累計歸母凈利潤，海王集團、張思明應對絲紡集團進行補償。”公告稱。

　　借助國資發展

　　頗為值得關注的是，與過往實控人讓位之后，徹底退出上市公司不同，此次張思民方面并未完全退出海王生物。簽署各協議后至協議轉讓股份過戶前，海王集團及其一致行動人持有海王生物44.39%的股權，一系列交易完成之后持股降至26.86%。

　　為何海王集團并未完全退出？此次公告并未具體披露，但顯然這次交易對雙方來說都有重要意義。海王集團依然以醫藥商業為主業，不單單是海王生物，海王星辰連鎖藥店分布在全國七十多個大中城市，直營門店數量超過4000家，年銷售規模超百億，位居行業前列。

　　“國資方面也有杠桿效應，通過‘不太多’的資金獲得一家營收超300億上市公司控制權，未來可以實現業績并表。海王集團也可以借助國有資本的優勢，為業務發展進一步拓寬融資渠道。”上述深圳醫藥投資圈人士稱。

　　從過往披露的公告可以看出，海王生物當前資產負債率高企，且面臨轉型挑戰。

　　據公告，2021年末、2022年末、2023年末，海王生物合并報表口徑的資產負債率分別為80.57%、83.14%、86.94%，資產負債率一直處于較高水平。2023年超過86%的資產負債率，甚至一度高于行業水平，同行業其他公司如上海醫藥（601607.SH）、九州通（600998.SH）2023年的資產負債率分別為62.11%、68.23%。

　　“醫藥流通行業的業務經營需要長期依靠資金，以及雄厚的現金流支撐，因此日常需要不斷融資，那么獲得較低的銀行貸款也十分重要。”此前，國內一家醫藥流通上市公司證券部人士告訴第一財經記者。

　　海王生物稱，公司因資金緊張銷售規模下降，上游部分供應商賬期變更為預付款支付或賬齡縮短，而下游部分醫院客戶因財政緊張等原因回款延期或改為用承兌匯票結算貨款，導致公司經營資金緊張。

　　“為了緩解資金壓力，公司針對銷售回款情況不佳的客戶采取回款定銷政策，根據上月的回款情況制定銷售策略，降低了公司的銷售規模。此外，由于資金緊張，導致公司部分現有產品品種出現斷貨、缺貨的情況，部分醫院保供不足，出現業務流失的情況，因此銷售規模下降。”海王生物稱。

　　據公告，2021年末、2022年末、2023年末，海王生物的財務費用分別為8.07億元、9.05億元、9.44億元，而同期公司的利潤總額分別為5.76億元、-8.53億元、-14.58億元，財務費用對公司的利潤總額影響較大。

　　“海王生物的資產負債率特別高，再加上這兩年民營企業也不太好融資，我們與海王生物上下游的企業接觸來看，側面印證這家公司現金流特別緊張。”上述深圳創投圈的人士表示，目前的市場環境之下，絲紡集團這類國企背景的企業融資成本相比民營企業要更低一些，利息成本也更低，可以借錢的金融機構也會更多。

　　公開資料顯示，廣新集團系廣東省政府全資企業，是一家主業特色鮮明、市場競爭力較強的國有資本投資公司，2023年首登《財富》世界500強，列427位，是廣東首家上榜省屬國企。在沉寂一段時間后，廣新集團近期資本運作迅速“升溫”，此次通過絲紡集團來收購海王生物，這也有一定的淵源。

　　絲紡集團成立于1982年，注冊資本2.47億元，公司的主營業務也包括藥品、保健品、藥材、醫療器械等商品的生產、銷售和進出口及醫藥保健品的銷售和進出口，控制的核心企業也有經營醫藥批發零售業務的廣東省羊城大健康產業集團有限公司。

　　在業內人士看來，國資直接收購上市公司，既能滿足當地產業發展需求，也能借助資本做大做強。但也有醫藥行業人士認為，收購后的資源注入、產業運維和經營，依然考驗著國資控股方，未來能否實現國有資產保值增值，在于后續穩健經營和管理提升。

　　近年來，醫藥流通行業的競爭日益激烈，大型國有醫藥流通企業憑借其規模優勢，不斷搶占市場份額，行業頭部效應越發顯著。

　　“面對這一競爭態勢，為有效突破公司經營瓶頸，結合自身的獨特優勢和發展戰略，公司積極推動進一步引入國有資本的落地實施。”海王生物稱，本次發行后，將進一步優化公司股權結構，利用國有資本的政策傾斜、項目支持、人才資源和融資渠道等優勢，實現公司與股東優勢資源的深度整合與協同發展。

　　作者?| 第一財經?吳綿強