近兩周，全球市場的波動急劇攀升，上周五（8月2日）更是出現了“黑色星期五”。當日，不僅日經指數罕見大跌5.8%，亞太股市、美股等都出現2%以上的跌幅。美國非農就業數據發布后，VIX“恐慌指數”更是飆升至18個月高點。

　　7月以來，一系列風險點匯聚。先是三周前美股開啟輪動，大盤科技股暴跌引發股指下挫；再是日元開始反彈，而后日本央行意外啟動加息和縮表，美元對日元在兩周內下跌約8%，美日利差急劇收窄，導致套利交易平倉，同時美股科技巨頭的財報又不及預期，這都加劇了美股市場的下挫，回流日本的資金又進一步推高了日元，導致日本股市重挫、出口型板塊首當其沖；禍不單行，8月2日公布的美國7月非農數據顯示失業率超預期升至4.3%（前值為4.1%）的近三年來高點，觸發了預測衰退準確率高達100%的“薩姆規則”（Sahm Rule），一場“衰退交易”蠢蠢欲動，即使9月美聯儲即將降息的預期都難以緩解市場的焦慮，高盛甚至提及，若后續就業數據持續不及預期，9月美聯儲或緊急降息50個基點（BP）。

　　渣打全球首席策略師羅伯遜（Eric Robertsen）對記者表示，以日元為基礎的套利交易廣泛清盤，但美聯儲降息的前景似乎正在緩解一些困擾市場情緒的避險因素。而隨著美國大選臨近，如果民調接近且市場擔心選舉爭議，避險情緒或壓過降息帶來的助力。“當然，如果當前的全球‘軟著陸’敘事變成對‘硬著陸’的擔憂，風險溢價可能會進一步增加。這不僅會使全球利率大幅下降，還可能會使美元再次走高。”

　　套息交易清盤沖擊波持續

　　日本央行歷來以“出其不意”著稱，這次也不例外。日本央行在7月31日宣布加息15BP，遠遠早于市場9月或10月的共識，而且幅度也超出10BP的預期。同時，日本央行宣布逐步縮減購買國債的具體計劃，旨在于2026年3月將每月購債規模減少至3萬億日元。

　　日本股市近兩年來以凌厲的漲勢吸引全球資金，但鷹派的日本央行導致近期日本股市陷入拋售，日元對美元更是8月2日收于146.25，較此前歷史最低點的漲幅已逼近10%。

　　日本的這場風暴并非限于其本國市場，波動席卷全球。隨著日元飆升、美國國債收益率下降（10年期美債收益率從此前最高的5%以上降至3.8%），套利交易的吸引力也蕩然無存。如果交易員此前用廉價的日元進行融資，并投資在高息市場以套取高收益，那么現在要賠上高收益資產的跌幅和日元的升幅。這種驚人的逆轉引發了全球套息交易的大清盤。

　　“套息交易吸引力大跌，歐元/日元、英鎊/日元和澳元/日元在過去一周都出現了大幅拋售。”嘉盛集團資深策略師James Stanley告訴記者，“這一進程仍將繼續沖擊市場，隨著價格進一步下跌，此前的多頭頭寸會有更強的動機進行清盤，從而鎖定此前實現的一些浮盈，套息交易已顯示出更多即將終結的跡象，現在不行動就可能讓浮影化為泡影。”

　　隨著套利交易解除，波動性較高的貨幣對（currency peg）出現了大幅逆轉，比如高收益貨幣墨西哥比索對日元交叉匯率就較7月的峰值下跌了11%。

　　除了日元自身的因素，當前美國科技股的暴跌仍在持續，美債收益率也因衰退擔憂而暴跌，這意味著套息交易的虧損只會進一步擴大，因而清盤的壓力有增無減。

　　納斯達克100指數在8月2日收于18440.85點，較此前20700點的歷史高點已回撤了近11%。

　　更令人擔憂的是上周五盤后時間出爐的科技巨頭業績。英特爾業績慘淡展望悲觀，同時宣布凍結分紅并裁員15%，股價重挫20%；亞馬遜二季度營收和三季度展望不及預期，股價下跌6%；蘋果整體業績好于預期，服務板塊的強勁增長抵消了iPhone收入同比下滑的影響，股價盤后下跌0.6%。

　　美國“軟著陸”敘事開始逆轉

　　屋漏偏逢連夜雨。就在波動飆升之際，“衰退交易”又開始醞釀。現在市場人士開始認為，美聯儲應該在7月底就降息，而不是等到9月。

　　非農就業數據將“黑色星期五”推至高潮。美國7月非農人數僅僅增加了11.4萬人（共識為17.5萬人），也是自新冠疫情暴發以來最疲軟的數據之一。更重要的是，失業率意外攀升至4.3%，超過經濟學家們預期的4.1%，為連續4個月上行。

　　這引發人們對美國經濟更急劇下滑直至陷入經濟衰退的擔憂情緒，促使美股陷入暴跌浪潮，并推低了美債收益率，黃金價格也因避險需求而迭創歷史新高。

　　事實上，同一周公布的美國經濟數據都不如預期，8月1日公布的ISM制造業報告疲軟，已經敲響了衰退警鐘。不僅整體PMI指數以8個月來最快的速度收縮，就業和新訂單也以更快的速度收縮。當日，10年期美債收益率就跌破4%大關。

　　同日，美聯儲主席鮑威爾在議息會議上表示，如果通脹數據配合，9月會議上將討論降息，他的言論表明降息的門檻并不高。但高盛認為，勞動力市場狀況的爭議不斷升溫，特別是關于失業率上升可能預示著更大幅度的放緩。

　　高盛認為，如果8月的就業報告也持續疲軟，那么9月會議上可能會進行50BP的緊急降息。該機構目前仍預計終極利率為3.25%~3.5%（目前為5.25%~5.5%），并未對2025年和2026年每隔一次會議降息25BP的預測做出改變，部分原因是認為選舉后經濟政策的不確定性更大。

　　事實上，美債收益率曲線的倒掛已經持續了近42個月，時長已經超出了20世紀30年代大蕭條，此前并沒有人將這一衰退下行指標當真。

　　“但如今，薩姆規則已經觸發，這種衰退恐懼開始占據主導地位。現在的問題是美聯儲是否落后于形勢，因為美國勞動力市場正在持續疲軟。美聯儲7月預計衰退概率為55.8%，本周的國債波動進一步加深了收益率曲線的倒掛。”James Stanley告訴記者。

　　亞洲股市波動加劇

　　當前，貨幣市場已經開始為2025年年底前美國降息200BP定價。這對亞洲股市而言是喜是憂？

　　高盛的最新研究表示，歷史上，在美聯儲首次降息后，亞洲股市表現通常是積極的，但在經濟衰退環境中則表現不佳。在不同宏觀條件下，醫療保健和消費板塊在美聯儲首次降息后表現最好，而在衰退背景下，防御性和商品板塊表現優于全球周期性板塊和金融板塊。

　　就在上周（7月29日~8月2日），MXAPJ（MSCI亞洲除日本指數）下跌0.8%，主要受菲律賓、中國臺灣和韓國（各下跌2%）拖累，而泰國、澳大利亞和印尼表現優于大盤。臺灣股市連續一周出現強勁的外資流出（-35億美元），美國科技股的暴跌加劇了這一趨勢。

　　就外匯市場而言，亞洲貨幣普遍相對于美元升值。但強美元是否見頂仍存在極大的不確定性。

　　美元指數在7月下跌了0.1%，日元領漲，日元的強勢已經波及其他亞洲貨幣。羅伯遜對記者稱，7月，馬來西亞林吉特和泰銖繼日元之后漲幅較大，人民幣、新元、印尼盧比和韓元均從近期低點回升。8月2日，離岸人民幣對美元大漲近700點，當日收于7.1657。

　　同時，渣打認為，民調顯示美國兩位總統候選人哈里斯和特朗普之間的差距正在縮小，市場已經降低了特朗普獲勝的可能性。“這應該會降低地緣政治期限溢價，緩和了部分國家貨幣的壓力，尤其是馬來西亞林吉特、泰銖和韓元在這方面最脆弱。”

　　羅伯遜表示，人民幣大幅反彈，但幅度不如其他部分亞洲貨幣。“我們預計中國將更加關注穩定經濟增長，并進一步降息，中美利差可能維持。”