來源：尺度商業

　　文 | 張佳儒

　　7月18日，男裝龍頭海瀾之家股價跌4.12%，再次走出一條陰線，收盤報價7.21元，總市值346.3億元。最近13個交易日，海瀾之家罕見走出13連陰，累計跌幅23.22%。

　　不過，2024年初至今，海瀾之家股價整體仍有5%的漲幅。拉長時間來看，2022年10月28日至2024年6月17日，公司股價處在上行周期，上漲190%。

　　海瀾之家股價表現強勢，背后是回暖的業績數據。

　　2023年，公司營業收入為215.28億元，同比增長 15.98%；歸母凈利潤 29.52億元，同比增長36.96%。2024年一季度，公司營業收入和歸母凈利潤分別增長8.72%和10.41%。

　　海瀾之家的業績表現，和近幾年的低基數有關。2020年和2022年，公司營收、歸母凈利潤均雙雙下滑。2023年，公司營收、歸母凈利潤雙位數增長后，兩項數據仍不及2019年的水平。

　　除了業績低基數因素，海瀾之家多元化的女裝、童裝等細分品牌也成為新的增長點。從營收占比來看，海瀾之家主品牌占營收近8成，多元化的細分品牌營收占比還不高，個別品牌還沒扭虧。

　　海瀾之家直營門店的擴張，也將更多的業績切入到上市公司中。年報顯示，海瀾之家2023年總門店數6877家，新開店895家，關店數驟增至2237家，這是怎么回事？

　　“全家人的衣柜”，

　　裝的8成是男裝

　　海瀾之家始創于1997年，前身為“江陰市第三精毛紡廠”，2014年通過凱諾科技重組上市。長期以來，海瀾之家頂著“男人的衣柜”標簽，“男人一年逛兩次海瀾之家”成為家喻戶曉的廣告語。

　　實際上，海瀾之家的衣柜里，裝的不只是男人的衣服。

　　比如，海瀾之家旗下還有女裝品牌OVV，年輕男裝品牌黑鯨（HLA JEANS），高端嬰童生活方式品牌英氏（YeeHoO）、競技運動品牌HEAD（海德）、海瀾團購定制業務（職業裝定制）、家居服品牌海瀾優選等。

　　也就是說，海瀾之家業務已經覆蓋男裝、女裝、童裝、職業裝、家居服和家居用品等諸多細分領域，從“男人的衣柜”進階成為“全家人的衣柜”。

　　從營收占比來看，“全家人的衣柜”裝的近8成是男裝。

　　分品牌看，2023年海瀾之家收入164.6億元，占比79.3%；團購收入22.8億元，占比11%；其他品牌收入20.2億元，占比9.7%。

　　從營收增速來看，海瀾之家系列、團購定制系列、其他品牌增速分別是19.66%、1.48%、5.85%，不難看出，女裝品牌OVV、年輕男裝品牌黑鯨等在內的其他品牌，增速遠低于海瀾之家系列以及各品牌平均。

　　因此，其他品牌雖然在2023年營收增長，但在增速上是“拖后腿”的存在。

　　海瀾之家的財報中，沒有披露其他品牌的具體業績情況。根據東吳證券2023年8月的研報，OVV、英氏、海瀾優選、HEAD均處于成長期，其中，英氏在2023年上半年實現扭虧為盈、OVV及海瀾優選虧損有所收窄。

　　從門店數量來看，2023年末，海瀾之家合計6877家門店，其中主品牌海瀾之家系列門店總數5976家，占門店總數的87%，數量和占比上遠超其他品牌門店。

　　綜合來看，海瀾之家多元化的細分品牌布局，正在扭轉外界對其“男人的衣柜”的固有印象，但從營收占比和門店數量對比來看，海瀾之家依然以海瀾之家系列男裝為主，其他品牌的業績占比還有待提高。

　　一年關店2237家，

　　海瀾之家又“瘦身”

　　近幾年，海瀾之家的多元化品牌呈現“瘦身”的狀態，2019年剝離女裝品牌愛居兔之后，公司又在2023年處置了童裝品牌男生女生公司的股權，這導致其他品牌營收下降，公司總門店數量驟降。

　　2022年末，海瀾之家的門店數量為8219家，2023年末驟降至6877家門店，凈減少1342家，其中2023年新開895家，關閉2237家。

　　其中，閉店主要發生在其他品牌，直營和加盟等閉店數量合計為1813家。海瀾之家表示，其他品牌門店變動數主要為處置男生女生公司股權導致的門店數量減少。

　　男生女生股權的處置，在財務上增厚了海瀾之家利潤數據。

　　2023年第三季度，海瀾之家歸母凈利潤增長63.13%，扣非凈利潤增長12.55%。東吳證券的研報分析，海瀾之家歸母凈利潤增速超扣非增速，主因是新增投資收益，即男生女生剝離出表貢獻1.6億元收益。

　　男生女生是一家什么公司？業績情況如何？

　　根據此前年報，男生女生目標群體為6個月至16歲的孩子，定位高品質高性價比，產品風格主要有棉麻、時尚休閑、經典校園風等十二大系列，涵蓋了服飾、鞋子、家居服、帽子等全品類的產品。

　　2018年，海瀾之家取得湖州男生女生品牌管理有限公司（以下稱“男生女生公司”）52%股權，2022年海瀾之家又增持男生女生公司股權至60%。

　　男生女生公司長期處于虧損狀態。比如2021年至2022年，男生女生公司分別虧損1.48億元和1.39億元，成了海瀾之家凈利潤拖后腿的一方。

　　不僅如此，男生女生公司資不抵債。2022年年報顯示，該公司總資產8.2億元，負債合計10.11億元。

　　天眼查數據顯示，男生女生公司目前的控股股東為江陰安喃服飾有限公司，持股比例60%。持有安喃服飾70%股份的王紅戟，同時是江陰市長順針織服裝有限公司持股97%的大股東。

　　媒體報道，江陰市長順針織服裝有限公司是一家年產量500萬條、擁有專業生產海瀾之家男式休閑褲經營權的企業。

　　處置男生女生公司股權前，海瀾之家還曾于2019年剝離女裝品牌愛居兔，轉讓其100%股權。對于剝離原因，海瀾之家表示，愛居兔品牌自創立以來，經過多次品牌定位的調整，品牌整體經營業績未達預期。

　　2019年初，愛居兔直營和加盟等門店合計1281家店，海瀾之家總門店數7545家。剝離愛居兔后的2019年末，海瀾之家總門店數7254家。

　　不難發現，近5年時間，海瀾之家旗下品牌減少了一家童裝和一家女裝品牌，門店數量也因此減少。現存的其他細分品牌能否實現業績持續增長，避免重蹈男生女生、愛居兔的覆轍，值得關注。

　　擴張直營，

　　海瀾之家為何押注“重資產”？

　　2023年，海瀾之家門店總數減少，但直營門店的數量和加盟及其他門店的數量出現分化。具體表現為，直營門店數量增長，而加盟及其他門店的數量逐步減少。

　　以主品牌海瀾之家系列為例，2023年新開直營店273家，閉店75家，凈新增198家，總數達到1252家。加盟店及其他新開185家，關店349家，凈減少了164家。

　　2023年報中，海瀾之家表示，公司著重突出門店運營效率，優化調整商業步行街門店選址，保障新開門店質量，不斷提升購物中心、百貨商超等直營門店的占比。

　　梳理歷史年報，2020年至2023年，海瀾之家系列直營門店均為凈增長，而加盟門店及其他均為凈減少。2024年一季度，海瀾之家系列直營門店增加15家，加盟門店及其他減少37家。

　　作為海瀾之家的業績核心，海瀾之家系列門店為何大手筆擴張直營？

　　海瀾之家的線下門店分為直營、加盟及聯營兩種模式，直營模式指的是公司負責門店的管理并承擔門店運營的費用。

　　加盟模式指的是加盟商擁有加盟店的所有權，將門店的內部管理委托海瀾之家負責；海瀾之家擁有商品的所有權，商品實現最終銷售后，公司與加盟店根據協議約定結算確認公司的營業收入。

　　相比之下，直營模式是重資產而加盟模式是輕資產。從門店數量來看，加盟店占據絕對多數，這被認為是海瀾之家過去高速擴張的原因。

　　近幾年，海瀾之家不斷擴張直營門店，機構研究員表示，直營店便于統一管理，戰略布局和調整，以保證產品和服務的一致性和品牌形象的統一性。加盟店還要和加盟商分享利潤，調整靈活度較低。

　　2023年報顯示，海瀾之家直營店毛利率62.61%，遠高于加盟店及其他門店的40.26%。因此，直營店的數量與營收占的比重越高，上市公司獲得的毛利和凈利潤也就越高。

　　不同門店模式的20%的毛利率差額，主要就是給加盟與聯營商的分成部分。海瀾通過大量增加直營門店的方式，把更多的業績切入到上市公司中，轉換成了新增的營收與利潤。

　　然而，強化直營、弱化加盟的一個后果，是海瀾之家在房租、人員成本、門店上的支出越來越高。

　　2023年，海瀾之家銷售費用43.53億元，上年同期為34.25億元。其中，租賃及物管費8.64億元，相比上年同期的6.6億元大幅增長；實體門店相關費用3.38億元，上年同期為3.06億元。

　　綜上來看，海瀾之家業績持續增長的關鍵，是主品牌海瀾之家系列的增長，包括直營門店替換加盟與聯營門店的增長，這部分新增量有多少，還有待觀察。此外，其他品牌也貢獻了新的營收增量，但營收占比還不高，增速也不及主品牌。

　　未來，海瀾之家業績和各品牌的增長情況，我們將保持關注。