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　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：IPO再融資組/鄭權

　　近日，2024年上半年A股券商業績預告出爐，13家純證券業務上市券商的業績分化嚴重，自營業務成為主要“勝負手”。研究認為，2024年全年上市券商自營業務的分化將更為明顯，自營業務仍將扮演行業整體經營業績核心變量的角色。

　　復盤43家純證券業務上市券商2018年-2023年六年間的自營業務數據后發現，首創證券最近六年的自營業務收入占同期總營收之和的47.55%，在43家純證券業務上市券商中高居榜首。中金公司、天風證券、紅塔證券、太平洋、西南證券，近六年的自營業務收入占比也都超過了40%，分別為46.01%、44.29%、42.95%、41.65%、41.28%。

　　2023年年末，紅塔證券自營投資資產（=交易性金融資產+其他債權投資）占總資產的比例為64.35%，僅次于首創證券。不過紅塔證券的自營收入、投資收益率大起大落，不如首創證券穩定。紅塔證券2023年的營收較2021年大降80%以后，業務結構上仍依賴自營投資業務，其他業務中除依賴行情的經紀業務外占比都不高，尤其是股權投行項目儲備為0，近兩年的收入都為0。

　　投資收益率如“坐過山車” 業績波動比例顯著高于首創證券

　　資料顯示，紅塔證券是在云南省三家信托投資公司證券業務基礎上，由紅塔集團等13家國內企業共同發起。位于云南省的紅塔證券，2023年末共有57家證券營業部，其中30 家在云南省，占比過半。

　　不僅存在地域依賴性，紅塔證券還高度依賴自營業務。2023年，公司總營收為12.01億元，其中自營投資業務收入為6.62億元，占比55.12%。

　　高度依賴自營業務的券商，存在著業績大起大落的特點。2019年和2020年，紅塔證券的營收和凈利潤連續大幅增長，2022年又大幅下降。這種劇烈波動凸顯了過度依賴靠行情吃飯業務所帶來的脆弱性。

　　2023年，紅塔證券12.01億元的營收，較2021年的業績高峰（67.34億元）下降了80%以上。不過紅塔證券依舊依賴自營業務，2023年末的自營投資資產為302.47億元，占總資產的比值為64.35%，僅僅低于首創證券的67.76%。

　　然而，紅塔證券的業績波動比例顯著高于首創證券。以2022年為例，紅塔證券營收降幅高達87.58%，扣非凈利潤降幅高達99.5%。首創證券2022年的營收降幅為24.87%，凈利潤降幅為35.6%。

　　紅塔證券自營投資的收益率（投資收益率=自營業務收入/(期初自營資產+期末自營資產）/2）的波動也如“坐過山車”。2021年，紅塔證券自營業務投資收益率高達9.19%，2022年的投資收益率僅為0.2%，斷崖式下滑，2023年又升至1.2%。

　　數據顯示，紅塔證券最近兩年的自營業務投資收益率已大不如前。在ROE、ROA等指標上，紅塔證券的衰退也顯而易見。wind顯示，紅塔證券2021年的ROA、ROE（攤薄）分別為3.87、6.77；2022年這兩項數據分別降至0.05、0.17；2023年的ROA、ROE（攤薄）回升至0.61、1.35。

　　2019年6月，紅塔證券通過IPO募資12.59億元。2021年7月，紅塔證券通過配股募資79.41億元。兩次股權融資，紅塔證券合計募資92億元。

　　紅塔證券通過配股募資近80億元后，業績開始走下坡路。2021年下半年，公司實現營收25.5億元，較2020年下半年的31.29億元同比減少18.5%。2022年，紅塔證券實現營收8.36億元，同比下降87.58%；實現扣非歸母凈利潤0.08億元，同比大降99.5%。公司配資募資后，自營業務的投資收益率也開始下滑。

　　近日，紅塔證券公告稱，預計公司2024年半年度實現歸屬于母公司所有者的凈利潤為4.49億元，同比增長52.27%。有研究認為，紅塔證券今年上半年業績大幅增長或與公司2022年業績暴跌后加碼固收自營資產有關，今年上半年的債牛行情有利于固收類資產多的券商。也有投資者認為，紅塔證券上半年業績預增與低基數下業績彈性較大有關。

　　業務結構亟待優化 ?股權投行收入連續兩年“交白卷”

　　過度依賴自營投資等業務，必然導致公司業務結構失衡。而紅塔證券最近幾年，資管、投行等業務收入不僅沒有突破，甚至還出現了下降，這明顯不利于改善紅塔證券的業務結構。

　　2020年，紅塔證券資管業務、投行業務手續費凈收入分別為1.36億元、1.55億元；2023年，資管業務、投行業務手續費凈收入分別為0.4億元、0.56億元。

　　頗值一提的是紅塔證券的投行業務，因為公司現任總裁沈春暉是保代出身。2017年10月，沈春暉兼任投資銀行事業總部總經理。

　　wind顯示，截至7月18日，紅塔證券沒有在審的股權投行項目（以交易所受理為標準），包括IPO項目和股權再融資項目。

　　從2022年8月以來，紅塔證券保薦昆工科技北交所上市后，再也沒有股權承銷保薦收入，接近兩年“交白卷”。由于紅塔證券目前股權投行在審項目為0，未來一段時間內還將保持零收入的狀態。

　　值得一提的是，紅塔證券保薦的昆工科技，上市第二年就由盈轉虧，扣非歸母凈利潤為-0.03億元；營業利潤也由正轉負，2023年的數據-47.57萬元，業績迅速“大變臉”。