來源：招商證券

　　三中全會后，積極政策持續超預期出臺。外部環境不確定性上升的背景下，內循環需發揮更大作用，鞏固經濟企穩回升。本次將3000 億元左右的特別國債安排至擴內需領域，或印證了內需政策將進一步發力的猜想。若得到政治局會議進一步驗證，擴內需有望成為下半年政策主線，廣義政府開支有望于會后迎來拐點。

　　【觀策·論市】近期政策的邊際變化對A 股意味著什么？ 當前內外部環境發生變化，國內有效需求仍顯不足，內生動能仍待增強，外部環境復雜性嚴峻性有所上升。面對內外部環境變化，三中全會發布會提到，“要更加有力有效實施宏觀調控政策”、“要把長遠增后勁與短期穩增長結合起來”等，穩增長開始發力。

　　降息、增開MLF、設備更新以舊換新政策超預期加碼等，政策或有望迎來拐點。

　　在本輪積極政策中，設備更新以舊換新政策加碼尤其值得關注，本輪政策超預期，尤其在家電領域，中央財政負擔比例提升、補貼比例提升。在外部環境不確定的背景下，內循環需進一步發揮作用。本次將3000 億元左右的特別國債安排至擴內需領域，或印證了內需政策將進一步發力的猜想。若政治局會議驗證，擴內需政策有望成為下半年政策主線。廣義政府開支也有望于會議后迎來擴張。企業盈利方面，綜合來看整體上市公司業績自2023 年中期觸底之后，基本呈現改善趨勢，但受個別行業和個股的拖累，最近幾個季度整體盈利修復仍有波折，剔除三家中報業績虧損在50 億以上的個股，單二季度樣本增速相比一季報仍有改善。綜合工業企業盈利和業績預告披露情況來看，預計大類行業中信息技術、資源品、醫療保健板塊單二季度盈利有望實現不同程度改善，而金融地產、中游制造部分領域預計仍承壓，公用事業板塊盈利增速或將收窄。

　　【復盤·內觀】本周A 股主要指數全部下跌。本周A 股市場整體表現不佳，主要原因有以下幾點：（1）北向資金本周凈流出114 億；（2）納斯達克指數本周下跌，帶動A 股相關板塊回調；（3）貴金屬和工業金屬商品價格下跌。

　　【中觀·景氣】1-6 月工業企業盈利增幅擴大，手持船舶訂單量持續高增。1-6月規模以上工業企業利潤同比增幅略有擴大，6 月當月同比增速擴大至3.6%；三個月滾動來看，資源品、必需消費、醫藥有所改善，消費、資源品、TMT 增速相對較高。7 月液晶電視面板價格月環比下行，液晶顯示器價格月環比持平。

　　6 月LCD 出貨量同比多數上行，環比多數下行。6 月日本半導體制造設備出貨額同比增幅擴大。1-6 月新接船舶訂單量累計同比增幅收窄，手持船舶訂單量累計同比增幅擴大。

　　【資金·眾寡】北上融資凈流出，滬深300ETF 大幅凈申購。北上資金本周凈流出114.2 億元；融資資金前四個交易日合計凈流出16.5 億元；新成立偏股類公募基金24.8 億份，較前期上升8.2 億份；ETF 凈申購，對應凈流入413.9 億元。行業偏好上，北上資金凈買入規模較高的為有色金屬、國防軍工、建筑材料等；融資資金凈買入食品飲料、交通運輸、石油石化等；券商ETF 贖回較多，信息技術ETF 申購較多。重要股東由凈增持轉為凈減持，計劃減持規模提升。

　　【主題·風向】Meta 開源AI 模型Llama3.1，賦能中小模型蒸餾開發。7 月 23號，Meta 公司發布了迄今為止最強大的開源 AI 模型 Llama 3.1。Llama 3.1 系列模型展現了多方面的能力提升，在常識、可操縱性、數學、工具使用和多語言翻譯等功能方面均可與頂級 AI 模型相媲美。Llama 3.1 405B 的開源可使模型蒸餾與數據生成更加可及，有利于其他小型模型的開發。

　　【數據·估值】本周全部A 股估值水平較上周下行，PE（TTM）為13.4，較上周下行0.4，處于歷史估值水平的24.5%分位數。板塊估值多數下跌，其中，僅國防軍工、環保上漲，家用電器相對抗跌，有色金屬、電子和食品飲料跌幅居前。

　　風險提示：經濟數據不及預期，政策理解不全面，海外政策超預期收緊。