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　　來源：太平橋策略隨筆

　　核心結論

　　海外衰退寬松交易漸起，政治局會議表述更為積極，權益市場短期或將迎來“東升西降”。

　　觀點回顧

　　——2024 年度策略 《結構新生，主導演進》：國內經濟動能轉換期，新興主導產業趨勢將逐漸確立，2024年配置“內升外落”， 關注軟硬科技。

　　——20240121 《紅利策略仍有效》：經濟數據顯示政策有所顯現，紅利策略仍有效，市場接近階段性底部的勝率在相應提升。

　　——20240204 《等待資金面問題緩解》：被動賣出和購買意愿寡淡是當前資金面主要矛盾，經濟數據修復將成為市場底部反轉關鍵。

　　——20240407《財報季關注盈利因子配置方向》：強勢非農數據或推后美聯儲降息時點，4 月市場進入業績窗口期及政策落地期，對盈利端的預期將有望迎來市場重新計價。

　　01大勢與風格

　　國內政策有望迎來新一輪落地期。本周A股市場在政治局會議以及海外降息預期的影響下出現一定程度的波動。7月政治局會議如期召開，其中特別提到下半年宏觀政策“更加給力”與“適時推出一批增量政策舉措”，政治局會議對于宏觀政策的積極表態使得此前疲弱的市場信心得到了一定提振；政治局會議定調后，各部門穩增長政策有望進入新一輪密集落地階段。此外，本周后半周海外衰退寬松交易漸起，海外降息周期的開啟有望打開國內貨幣政策空間。上周央行連續調降關鍵利率，率先打出穩增長第一發子彈。短期來看，國內市場處于貨幣寬松先行，后續政策等待落地階段，市場風險偏好階段性企穩修復，有利于今年以來表現落后中小盤風格估值階段性修復。往后看，市場風險偏好的真正企穩仍需等待經濟高頻指標的企穩或修復，經歷了政策預期的反復博弈后，市場或傾向于右側交易，短期或仍將呈現前期低位超跌板塊的階段性估值修復機會。

　　海外降息預期升溫，有望釋放A股壓力。本周美國PMI、就業等基本面數據接連超預期走弱，結合聯儲7月議息會議后的表態市場解讀偏鴿，本周全球市場衰退-降息交易持續升溫，年初以來漲幅靠前的美日股市接連出現較大跌幅。總結此前幾次聯儲首降前后資產表現，我們看到，多數情況下，美債利率在聯儲首降時點來臨之前1-2月已經開始下行；首次降息落地后，美債利率下行趨勢不變但速度放緩。對于美股，首降時點前后2周，標普500指數的波動性明顯增加，反映市場開始計價衰退預期，降息落地后，多數情況下美股會逐步走出估值修復的行情。而對于A股來講，2016年以前，聯儲貨幣政策對于A股影響較弱，比較典型的一輪出現在2019年9月，雖然2019年8月初A股在中美貿易摩擦升級的影響下出現大幅下探，但美經濟數據的邊際走弱以及中美共振降息周期的開啟為A股帶來了可觀的增量資金。因此，我們認為聯儲降息周期的開啟有望為國內貨幣政策打開空間，雖然首降落地之前，發達國家權益資產或仍存在波動，但當前A股估值處于國際橫向比較極低水位，海外波動對于當前A股影響可控。

　　02中觀行業與景氣

　　輪動速度高位，科技反攻受阻。本周行業結構方面，紅利繼續讓渡超額收益，科技和順經濟周期行業本周更占優，行業輪動速度因此繼續保持高位。周三市場放量大漲提振情緒，主要觸發因素為政治局會議明確提出“提振投資者信心，提升資本市場內在穩定性”以及對下半年宏觀經濟政策加碼、加力表述增多。“提振消費為重點擴大國內需求”表述下，消費者服務、商貿零售等行業本周漲幅居前，反映相關板塊超跌背景下對于政策信號的正反饋較強。“培育壯大新興產業和未來產業”表述下，科技行業本周表現亦較為靠前，但受本周后半段外圍市場調整影響，科技映射邏輯相關性較高的部分子板塊調整帶動科技行業整體漲幅有所回落。

　　本次預期交易的同與不同。自2023年二季度起，由于宏觀經濟數據及全A盈利數據持續偏溫和，歷次重要會議前后的預期交易和政策期待成為過去四個季度，市場四次階段性脈沖反彈的主要驅動邏輯。行至8月，市場再度開啟的上漲預期，仍是基于7月30日政治局會議通稿內容催化而形成。從相同點視角而言，本次基于預期的交易或仍為脈沖式，從本次政策內容來看，預期水平與前幾次相比或仍處于伯仲之間，市場對預期交易的敏感閾值或也逐步降低，單純以預期交易推動市場形成趨勢性右側的難度仍大，趨勢反轉的核心及確認信號在于貨幣寬松和財政發力效果轉化為基本面數據的顯現。

　　從不同點視角而言，一方面，前期資本市場改革的政策效果正陸續落地并顯現，A股內在供需平衡存有顯著修復，內在韌性得以增強。另一方面，當前市場估值性價比優勢，較前四個季度水平相比已愈發明顯，處于明顯底部區域。結構視角方面，成長權重當前階段估值泡沫擠壓較為充分，價值紅利權重擴張仍有空間，結構拆分后的視角有助于進一步理解、明確，當前權益市場底部夯實程度。整體而言，紅利超跌后的布局機會仍需把握，同時底部區間，宏觀政策表述加碼、加力及“堅定不移完成全年經濟社會發展目標任務”的定調也使得當前風格擴散的交易特征尚未演繹完成。

　　AMD二季度業績回暖明顯，數據中心業務為主要貢獻，英偉達Blackwell構架GPU需求超預期，英偉達調高對臺積電下單量，AI芯片需求旺盛得到印證。AMD2024年Q2財報發布，營收為58.35億美元，相比去年同期同比增長了約8.9%；凈利潤為2.65億美元，利潤總額同比增長率高達409%。分部門來看，數據中心部門營收為28.34億美元，同比增長115%，環比增長21%；客戶端事業部營收為14.92億美元，同比增長49%，環比增長9%；嵌入式事業部營收為8.61億美元，同比下降41%，環比增長2%，各部門表現均呈現向上態勢，表現良好。

　　針對此次二季度業績表現，AMD 董事會主席及首席執行官Lisa Su 博士表示“二季度的營業額和銷售增長得益于數據中心事業部創紀錄的營業額。其AI業務繼續加速攀升，在Instinct系列，EPYC（霄龍）和Ryzen（銳龍）處理器的市場需求帶動下，AMD為下半年營業額的強勁增長已做好了充分準備。生成式AI的快速發展推動各個市場對計算能力的更高需求，隨著AMD領先的AI解決方案貫穿所有業務線，這為其創造了重要的增長機遇。”業績展望方面，對于正在進行中的第三季度，AMD當前預期樂觀，預計三季度營收可達67億美元，上下浮動約3億美元，同環比增幅均有望達到兩位數，經調整毛利率約53.5%。

　　據《經濟日報》報道，近期供應鏈傳出消息稱，臺積電近期準備開始生產英偉達（NVIDIA）最新Blackwell平臺構架繪圖處理器（GPU），業界人士透露，亞馬遜、戴爾、Google、Meta、微軟等國際大廠都將導入英偉達Blackwell構架GPU打造AI服務器，需求量超乎預期，為此，英偉達調高對臺積電下單量約25%，預期將為下半年業績增長增加了更多助力。

　　北美四大云商2024年Q2資本支出同比進一步上行至歷史高點，資本開支預期指引來看AI算力端旺盛需求有望持續。微軟、谷歌、亞馬遜、meta四大云廠商近期紛紛發布2024年Q2財報，四家公司資本開支投入同比高達57.99%，延續了2023年下半年以來的上行趨勢，并且同比已上行至歷史高點，而從全年的資本資本開支預期指引來看，四大公司的高資本開支特別是在數據中心方向的高投入有望延續，如meta將全年資本開支預期從350億美元-400億美元上調至370億美元-400億美元，微軟也表現下一個季度的資本開支預計仍將保持環比增長，北美云廠商資本開支情況和未來預期來看，AI算力端旺盛需求有望持續。

　　Appleintelligence有望引發新一輪iPhone換機需求，AI端側可期。北京時間8月2日，蘋果公布了第三財季的營收表現，總凈營收為857.77億美元，同比增長4.9%；凈利潤為214.48億美元，同比增長7.9%。財報顯示，第三財季iPhone收入393.0億美元，Mac收入為70.1億美元，iPad收入為71.6億美元，可穿戴設備、家居與配件收入為81.0億美元；服務收入為242.1億美元。

　　蘋果第三財季電話會議顯示“蘋果公司對Apple Intelligence的帶動作用很具有信心，相信Apple Intelligence的推出會促使用戶選擇換新升級，成為用戶選擇換機的關鍵原因之一。”同時，蘋果公司首席財務官預測人工智能設備的毛利率將在45.5%至46.5%之間，與本財季毛利率大致相同。

　　蘋果公司將于2024年秋季推出首款AI手機iPhone 16。iPhone 16系列將是蘋果首款采用自研5G調制解調器處理器的手機，我們預計其在AI能力、性能升級和設計創新方面將有所突破。據智通財經，蘋果計劃在2024年下半年推出至少9000萬部iPhone 16設備，而2023年下半年iPhone 15的出貨量約為8100萬部。

　　03一周市場總覽、組合表現及熱點追蹤

　　近日山東陽谷縣一肉牛養殖場發現炭疽病例，截至8月2日上午10時已有5名直接接觸病畜的養殖場工作人員診斷為皮膚炭疽。炭疽是由炭疽芽胞桿菌引起的一種動物源性疾病，牛、羊等動物一般在吃草時經口感染土壤中的炭疽芽孢桿菌，主要在動物間傳播并延續，也能感染人。人對炭疽普遍易感，主要經接觸病畜及其產品或食用肉類而感染，也可以通過吸入含有炭疽芽孢的粉塵或氣溶膠而感染，多見于接觸患病動物及動物產品或有食用未煮熟肉類習慣的人。被炭疽芽孢污染的牧地可形成持久疫源地，造成炭疽病常在一定地區內流行。炭疽桿菌芽孢有堅強的抵抗力，在干燥的土壤中可存活數十年，在皮毛制品中可能存活數年；牧場一旦感染，芽孢可存活數年至數十年。

　　歷史上看，畜類疾病的出現勢必影響牲畜產能并拉動相關疫苗、抗生素抗病毒藥物等獸用生物制品需求。獸用生物制品主要包括疫苗、類毒素、診斷制劑、抗血清、微生態制劑等生物制品，最近幾年我國獸用生物制品行業整體呈波動上升態勢，隨著國家加大對畜牧養殖業的支持力度，市場規模有望持續擴張。而對于炭疽病種，是《中華人民共和國傳染病防治法》的規定的乙類傳染病，其中肺炭疽按甲類傳染病管理，近年來我國炭疽總體發病率較低，年發病率在 0.05/10 萬以下，病死率 0.2%~2.7%，但局部暴發時有發生。短期來看本次炭疽疫情或帶來應激性獸用生物制品需求，包括炭疽疫苗、醫用抗生素等，以降低嚴重疾病或死亡風險，中長期看獸用生物制品市場受益于規模化養殖帶來的滲透率提高。