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　　來源：金融時報 馬梅若?

　　今年以來我國債券市場持續火熱，但是潛在風險不容小覷。業內專家多次提示，債市不會永遠上漲，當前市場反轉的風險不斷增大。

　　對于債市風險，央行正從喊話轉向行動。從4月開始，央行就開始提醒市場“不要炒國債”；7月1日，央行宣布將于近期面向部分一級交易商開展國債借入操作，并表示賣出國債操作正推進落地。

　　“這次公告表明，央行會用實際行動來告訴市場，國債價格會降。國債市場存在價格下降預期，未來運行就會更平穩。”光大證券（維權）固收首席分析師張旭對《金融時報》記者解釋。

　　多位受訪專家表示，央行公告借入國債并賣出，是保匯率、穩預期的體現。國債買賣是貨幣政策框架調整的有機組成部分，有利于更好地發揮利率調控機制作用。

　　絕非量化寬松

　　央行買賣國債定位于拓寬基礎貨幣投放渠道

　　實際上，近幾個月以來，市場對央行買賣國債一直保持高度關注。

　　如何理解這一操作？業內人士提示市場注意，央行買賣國債定位于拓寬基礎貨幣投放渠道，絕不是要搞量化寬松（QE）。

　　從國際經驗看，發達經濟體央行搞量化寬松往往有自身階段背景。通常是在危機沖擊下，持續實施寬松貨幣政策直至面臨零利率下限約束后，國債市場仍流動性較差，缺少買盤而拋售力量很強，價格渠道傳導不暢，央行通常會訴諸非傳統貨幣政策，其中就包括量化寬松（中央銀行大規模購買國債、商業票據等）。比如2008年國際金融危機、2020年新冠疫情沖擊后，發達經濟體央行普遍將寬松貨幣政策用到極致，推出量化寬松政策，向市場提供極度充裕的流動性。

　　而回看我國情況，目前貨幣政策仍有充足空間，財政狀況健康可持續，并不需要實施QE。據仲量聯

　　行

　　大中華區首席經濟學家及研究部總監龐溟分析，我國經濟保持回升向好態勢，金融機構總體保持健康穩定，穩健的貨幣政策下尚未面臨零利率下限約束，國債市場認購和投資熱情頗高，一定程度上還有“資產荒”跡象，不存在推出量化寬松的合理性和必要性，不必把作為常規操作的國債買賣，與量化寬松畫等號。

　　為何選擇推進“賣出”操作？

　　對于央行為何推進國債賣出操作，有業內人士解釋，此舉有利于平衡好供需的時間錯位問題，并更好地發揮利率調控機制作用。

　　“央行一直表示買賣國債操作是雙向的，既有買也有賣。”該業內人士分析，短期央行對國債買賣的探索可能以賣出操作為主，這與近期不斷走低的國債收益率有關。央行有可能通過借入國債，然后再在二級市場賣出，以達到維持正常收益率曲線的目的。

　　具體來看，這種操作實際上釋放出了存量長債，短期內會形成相對更多的供給，對二級市場債券供求有實實在在的影響；可視為是未來供給的提前釋放，一定程度上緩解了市場上反映的長期國債發行偏慢問題。

　　除了平衡供需，在張旭看來，央行國債買賣是貨幣政策框架調整的有機組成部分，有利于更好地發揮利率調控機制作用。他表示，未來央行更多是以調控短端利率為主，逐步理順由短及長的傳導關系，通過短期政策利率引導長期市場利率，從而形成正常向上傾斜的收益率曲線。將二級市場國債買賣納入貨幣政策工具箱，對于更好地實現價格調控是非常重要的。

　　對于長債利率，張旭認為，當前長債利率已處歷史低位，未來跟隨降息下行空間有限。“今年以來30年、50年期國債收益率先后跌破過2.5%，整個國債收益率曲線延續下移態勢。”他表示，當前長債利率明顯超調，未來降息

　　降的

　　也只能是實體經濟的綜合融資成本，不代表處于低位的長債利率也要跟隨下行。

　　“央行也明確表態要保持正常向上傾斜的長債收益率曲線，兩者是會統籌考慮的。”亦有業內人士解釋，如果市場參與者將降息視為對長債利率下行預期的印證，將會形成新一輪長債利率下行壓力，帶來預期與長端利率之間的螺旋下行循環。

　　此外，從保匯率、穩預期的角度，業內人士解釋，機構瘋搶國債，等于預期以后利率越來越低，說不定像日本那樣進入長期低利率時代，基本上就是在唱空人民幣，也是在做空中國經濟，加大了資金流出壓力。

　　“美國降息時間表還有不確定性，資本市場表現仍然較好，大量美元回流美國，美元較為強勢。亞洲各國都在打一場看不見的匯率保衛戰，防范1997年亞洲金融危機再現。”龐溟對《金融時報》記者進一步分析，國債收益率是資產定價之錨，會直接影響銀行利率；國債價格過高，意味著收益率太低，未來利率就不可能提高。

　　當然，維護債市平穩運行需要多管齊下，發揮政策合力。“央行已經多次提示相關風險了，未來還需平衡好政府債券發行節奏、提升金融機構風險管理能力、加強投資者教育、落實好監管制度等。”龐溟告訴記者。